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　　報告關鍵點：

　　即使考慮成本上升因素，預計2008年和2009年行業(yè)平均每股盈利也將分別增長38％和23％；

　　估值優(yōu)勢主要體現(xiàn)在銅、鋁行業(yè)，以及寶鈦股份和錫業(yè)股份等盈利持續(xù)增長的公司。

　　報告摘要：

　　有色金屬價格分化明顯。3月份銅、鋁價格走勢平穩(wěn)；錫價繼續(xù)走強，當月漲幅9.2％。而鉛、鋅價格卻大幅回落，當月跌幅分別為15.7％和14.7％。另外，在美聯(lián)儲于3月18日再次下調聯(lián)邦基準利率75個基點后，美元走強并帶動金價回落5.9％。雖然近期數(shù)據(jù)顯示，西方主要工業(yè)體經濟仍繼續(xù)走弱，但受供應增長緩慢（尤其是中國）的支撐，除鋅外的有色金屬價格普遍仍處于歷史高點。

　　生產成本持續(xù)上升，行業(yè)利潤受到積壓。成本上升的壓力來自于能源成本、環(huán)保投入、資源稅和人工成本增加等多個方面。去年下半年以來，隨著能源價格持續(xù)攀升，加上員工工資的提高，有色金屬行業(yè)成本上升的速度也有所加快。

　　與一年前相比，大部分企業(yè)的生產成本上升超過20％。

　　有色金屬板塊跌幅居前。今年來A股有色金屬行業(yè)指數(shù)下跌31.8％，高于同期滬深300指數(shù)29.6％的跌幅。而在所有23個一級行業(yè)中，有色金屬指數(shù)跌幅僅小于金融服務（-33.3％）和交運設備（-32.2％）。包括中國鋁業(yè)、西部礦業(yè)、錫業(yè)股份、云南銅業(yè)、江西銅業(yè)、云鋁股份、焦作萬方等在內的滬深300權重股跌幅更是大大超過行業(yè)指數(shù)的跌幅。

　　行業(yè)盈利可望保持增長，投資機會顯現(xiàn)。對我們重點跟蹤的近20家有色金屬行業(yè)上市公司分析后，我們預計2008年和2009年平均每股盈利增長將分別達38％和23％。目前，這20家公司2008年的平均動態(tài)市盈率約為22x（剔除盈利大幅回落的鉛鋅公司），2009年為18x。

　　其中，2008年銅行業(yè)三家平均43％的盈利增速僅低于有資產注入的黃金板塊。

　　目前，銅行業(yè)三家上市公司2008年平均動態(tài)市盈率為17x，估值已具有較好吸引力。我們維持云南銅業(yè)"增持-A"和江西銅業(yè)"增持-A"的投資評級。

　　受電價、預焙陽極等成本上升的制約，預計國內鋁行業(yè)上市公司2008年的盈利增速將由2007年的77％回落至零增長。其中，云鋁股份（評級"中性-A"）和中國鋁業(yè)（評級"中性-A"）2008年盈利面臨下滑。另一方面，我們預計，隨著能源價格的高企以及電價持續(xù)上調，未來鋁價仍將上漲，行業(yè)也將面臨一輪新的整合。因此，具有成本優(yōu)勢的大型原鋁企業(yè)將會受益。它們可望通過擴產和兼并重組等方式增加產能，繼續(xù)保持行業(yè)領先地位。我們預計，六家重點原鋁上市公司2009年盈利將實現(xiàn)32％的增長。建議關注具有產能擴張的神火股份（評級"買入-A"）、焦作萬方（評級"增持-A"）、南山鋁業(yè)（評級"增持-A"）和中孚實業(yè)（評級"增持-A"）。

　　最后，建議關注具有持續(xù)成長性的行業(yè)內優(yōu)勢公司。這包括寶鈦股份（評級"買入-A"）和錫業(yè)股份（首次評級，"增持-A"）。前者作為國內鈦行業(yè)龍頭，隨著產能擴張的完成，預計2008年和2009年凈利潤將分別增長35％和38％，2009年動態(tài)市盈率僅為18x。另外，預計錫業(yè)股份2008年和2009年凈利潤可望分別增長64％和35％。公司股價在大幅回落后，投資風險已大為降低。

　　1.有色金屬價格受到抑制

　　3月份有色金屬價格走勢分化明顯。其中，銅、鋁價格表現(xiàn)平穩(wěn)。而錫價繼2月份創(chuàng)出1989年來新高后，3月份表仍走勢強勁，當月漲幅達9.2％，并已站在20,000美元/噸的上方。另外，鉛和鋅價格大幅回落，當月跌幅分別為15.7％和14.7％。在美聯(lián)儲于3月18日再次下調聯(lián)邦基準利率75個基點后，美元一度走強，并抑制了黃金價格走勢，使得3月份金價回落5.9％。

　　同時，西方主要工業(yè)體經濟繼續(xù)走弱。美國和日本2月份工業(yè)生產分別僅同比增長1.4％和0.2％，大幅低于1月份2.6％和2.1％的各自增幅。根據(jù)美國商務部公布的數(shù)據(jù)，去年4季度美國GDP僅增長0.6％，大大低于前一季度的4.9％；2007年全年GDP增長率也只有2.2％，這也是自2002年以來的最低水平。1月份OECD領先指數(shù)同比繼續(xù)回落0.4％，這也是連續(xù)第二個月負增長。市場對全球經濟放緩的擔憂持續(xù)上升，這抑制了有色金屬價格上漲。

　　但以下一些因素也有利于有色金屬價格保持高位。

　　首先，雖然美聯(lián)儲3月中旬的加息使得美元短暫走強，但美元貶值的趨勢并沒有改變。3月份，美元指數(shù)再創(chuàng)新低；至月底時僅為71.8，比上月回落2.6％。

　　其次，主要基本金屬的交易所庫存繼續(xù)保持穩(wěn)定，只有鋁庫存（倫敦、上海加紐約）。3月份增加8.9％；但增量的84.3％來自于倫敦期交所庫存的上升。另外，今年來價格走勢最為強勁的銅和錫的交易所庫存則繼續(xù)回落。

　　最后，近期由礦山罷工和事故而導致的供應中斷仍時有發(fā)生，這部分緩解了投資者對于需求放緩而導致供需過剩的擔憂。供應的中斷中，又尤以金屬銅為甚。全球最大銅精礦生產國智利（約占